区域风险投资回报怀疑论、结构性挑战、价值创造与吸金交易的后果 - E403

Ascend Angels 投资主管 Adriel Yong 和 Jeremy Au 坦率地讨论了公众对东南亚风险投资（VC）前景的怀疑态度。他们对比了美国风险投资的退出结果和东南亚地区的退出现实：规模较小，约为 10-50 亿美元（参考 Cento Ventures 报告），时间超过 10 年（与封闭式基金的生命周期要求相比），交易销售和 IPO 途径较弱（纽约证券交易所/纳斯达克与 IDX、新加坡证券交易所、新加坡证券交易所相比）。因此，投资组合的数学模型需要根据年轻生态系统的结构性市场挑战进行更新，导致当前的基金转向定价风险较低的早期交易、二次销售、部署风险债务，以及以更严格的经济和控制条款进行更规范的投资。他们将此与小型私募股权投资模式以及利用债务杠杆扩大收入倍数的做法进行了对比。创始人必须决定盈利能力而不是增长，这与风险投资的任务相冲突，后者因少数股权规范而无能为力。他们还讨论了 B 轮融资的死亡谷/悬崖、逆向人力资本套利（雇佣昂贵的人才解决低利润市场，而雇佣廉价劳动力进攻高利润市场）、为什么风险投资公司必须在实际价值创造上更上一层楼（而不是在势头上做交易），以及创始人如何以诚实的现实观和幕后激励更好地规划他们的筹资。

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(01:44) Jeremy Au：

Good morning, Adriel.

(01:46) Adriel Yong：

早上好，杰里米。早上8:30的早餐节目真让人兴奋。

(01:50) Jeremy Au：

是啊 在过去的几年里，我们显然就风险投资的回报和方法进行了很多有趣的对话。我认为你做得很好，补充了一些观点，我想借此机会谈谈。这里的背景是，人们对风险投资和东南亚的资产类别相当看空，对吗？我认为，我们参与的许多对话都让 LP 方面对东南亚基金的平均回报率印象不深。我认为，我们肯定已经看到并与许多同行以及我们的投资组合公司讨论过目前的情况。我认为，我们有某种独特的视角，希望人们能欣赏这种真诚的对话。

(Adriel Yong：

是啊，我觉得这真的把不同的节拍和人们为什么认为东南亚风险投资是今天这样的原因结合在了一起。我觉得我听到的一个有趣的说法是，初创企业必须将他们的方法本地化，而不仅仅是在东南亚复制粘贴美国的方法。因此，我认为这也发生在基金管理领域，对吗？也许在过去的十年里，美国的风险投资方式被复制粘贴到了东南亚，但这并不一定完全适合东南亚。因此，我很高兴能深入探讨其中的不同部分，看看哪些地方可以做得更好。而且，希望这对打算部署项目的人来说是一次有建设性的对话，同时也对打算从东南亚风险投资公司筹资的创始人来说是一次有建设性的对话。

(Jeremy Au：

我喜欢你刚才说的，这也是一种功能，我认为学习曲线，我认为对于初创企业来说，显然他们发现得更快，因为他们的时间表是每两年一次。我认为，我觉得，我们一直在谈论风险投资人的学习速度，个人风险投资人的学习速度要比创始人慢得多，因为你不得不看着你的投资组合中由风险投资人投资的公司的多代和组合经历繁荣和萧条的周期。然后，你会看到整个市场周期，然后你会想，好吧，现在我开始理解这一点了，只是在一定时间之后。我想再重复一下你刚才说的话，东南亚有很多人显然是在风险投资的发源地美国接受的交叉培训，然后他们搬到了东南亚，现在他们开始在东南亚本地化。我总是在想，如果这些人从印度、中国来到这里，他们可能会学到不同的经验，带来不同的风味和方法，但我肯定地说，美国的风险投资在如何考虑退出倍数、如何考虑退出结果，甚至基金模式、LP资金流等方面都是以美国传统为导向的。

我认为东南亚首先是新加坡，它是美国化程度最高的国家，从文化组合来看，我认为它紧邻菲律宾。所以我认为这是第一块。然后，风险资本开始渗透到当地的生态系统中，特别是印度尼西亚，现在是越南，当然还有马来西亚政府的支持，我认为泰国和菲律宾在风险资本密度方面落后一截。

因此，我认为我们今天面临的基本问题是，东南亚的退出成果有多大？我认为最重要的一点是，我们之前在播客节目中已经谈过这个问题，那就是我们请来了Cento Ventures的德米特里。从他的角度来看，我认为他写的东南亚成果报告是最好的报告之一。我认为《亚洲搭档》也做了一份非常棒的报告，他们实际上都说了同样的话，只是方式不同，但他们基本上都在说什么是最佳退出？我认为这就是 Asia Partners 的观点。而 Cento Ventures 则更关注什么是共同的结果？因此，他们的观点略有不同，但基本上都认为，在东南亚，1 亿至 2.5 亿美元的退出是最可能的退出结果，这比美国方面的退出结果低了一个数量级，美国方面的退出结果是至少 10 亿美元，但可能偏少，但接近 50 亿美元，一直到 200 亿美元，我们甚至看到了更高的潜在退出结果。因此，东南亚的结果和美国的结果在数量级上存在差异。

(05:32) Adriel Yong：

所以我想再点击一下，对吗？当你现在重新设定，你知道，作为一个基金经理，把初创企业看作是一个潜在的1亿到2.5亿美元的退出结果，而不是一个大型的数十亿美元的IPO时，会发生什么结果？这会如何影响基金的部署策略？

(05:51) Jeremy Au：

是的，我的意思是，事实上，美国的经典做法是，在 20 家公司的投资组合中，有一家公司将以 10 亿美元的规模上市。现在不仅仅是 10 亿美元，你知道，你可以看到 50 亿美元，甚至 100 亿美元。因此，如果你有这样的预测，那么经典的方法是，你的 20 个投资组合中，有 19 个可以有效地失去你所有的钱，也许是其中的三个，也许返回你的资本或有一个小的退出结果。但从根本上说，其中的一个会推动结果，对吗？因此，事情的真相是，如果你看看美国的平均水平，我经常说这个数字，大约每 40 家种子基金资助的初创企业中就有一家最终会成为独角兽。

因此，高于平均水平的风险投资基金意味着 50%或以上的投资组合中至少有一家独角兽公司，而低于平均水平的 50%的投资组合中没有独角兽公司。因此，当你高于平均水平时，你可能会有 20% 以上的独角兽，而如果你低于平均水平，那么你实际上就是零，甚至更糟。

我认为，这改变了一种有趣的方法，我认为，我们要进一步讨论这一点，但我也想快速提醒一下，为什么会出现这种情况？其中一个原因是东南亚是一个新兴市场。因此，很明显存在一些结构性差异，一是生态系统建立较早。二是整体经济增长速度低于中国等国家。三是市场细分为六个不同的市场，规模不同，市场条件不同，文化也不同。因此，要在多个国家之间扩大规模并不容易，就像在一个共同市场下，在美国的一个监管机构下，在中国国内扩大规模一样不容易。显而易见，美国市场的人均 GDP 为 9 万美元。而中国的人均 GDP 历史增长率为 7%至 10%。因此，他们采用了不同的方法。

最后，当然是资本市场的结构非常不同，对吗？因此，美国有美国证券交易所，中国仍然有香港，而且历史上可以进入美国。印度可以进入印度股市。然后，当我们去东南亚，那么，新加坡证券交易所历史上，它不允许亏损的公司上市，这意味着它取消资格，你可以想象，所有的美国类型的首次公开募股。Reddit 仍在亏损。新加坡证券交易所不允许这样的公司上市。泰国证券交易所、日本证券交易所、印尼证券交易所都可以上市。我认为，这些交易所都经营得比较好，有足够的资本，同样，也有一到两亿美元的退出资金。但话又说回来，你会发现公司开始遇到这样的动态，即更难建立足够大的公司，以达到十亿美元的规模。

然后，他们就不能上市了，因为使用美国的方法，他们在这个阶段之后就会烧钱。因此，我认为这在结构上更难。这就是为什么我认为，迪米特里在节目中提到，亚洲搭档也谈到了为什么他们要建立犀牛公司，也就是那些规模在一亿美元左右的公司，他们能够在当地证券交易所上市。他们并不完全希望自己投资的公司在美国市场上亏损十亿美元。因此，我认为这是一个非常关键的部分，很明显，如果你是创始人，这对你的退出结果很重要，当然，现在又回到你的问题，结果是，你不是一个风险投资基金，你会说，哦，我们是悲观主义者，我们不希望我们的公司有十亿美元的退出。它说的是，几率不一定是 40 分之一。如果你高于平均水平，或者是二十分之一，那么如果生态系统的难度是平均水平的三倍呢？那就是120分之1，对吧？或者，如果你是一个真正的悲观主义者，那么也许是10倍的困难。所以，如果你是 200 个投资组合中的一个，那么结果就是，我们并不是说你不能成为一个高绩效的基金，但基本上我们要说的是，作为风险投资人，你要想获得与美国式风险投资人相似的回报，与美国式资本竞争，寻求美国式回报，而不是高于平均水平，那么你就需要成为前 10% 的基金。也许你需要成为能够产生这些回报的前 1% 的基金。但我认为，这促使我们风险投资人在制定基金战略时，回答你的问题，你可能仍然可以设定20分之一的战略目标，但如果这是你的方法，那么我认为你必须更加严谨。我认为，你必须比美国同行聪明三倍、智慧三倍、乐于助人三倍，也许在交易条件或保守程度上更便宜？与美国同行相比，要实现同样的回报。同样，如果你是裸体，那可能要多出 10 倍。从这个意义上说，我认为这就是人们喜欢的战略差距所在。假设东南亚拥有美国的资本退出结构，那么我就想拥有美国风险投资风格的投资组合方法和风险投资风格的文化。这种想法很快就会破灭，因为一旦你与现实存在根本差距，你就无法实现这些回报。然后你的战略就会分崩离析，而我认为现在的情况是，我认为每个人都开始在东南亚循环学习。

(10:19) Adriel Yong：

是啊。所以，我想双击你说的关于多重的问题。我认为这是一个很大的话题。当我去美国的时候，我问我在那里的一些风险投资朋友，嘿，你们是如何在低于一百万美元收入的情况下支付四、五千万美元的后期资金的，对吗？因为，东南亚风投的承保倍数都在 10 到 20 倍之间，但我认为，当你开始关注美国证券交易所的交易情况时，我认为有不同的报道称，SMP500 指数的中位数结果或中位数 PE 大概在 65 倍左右。再看看东南亚的盐业、当地证券交易所，无论是吉隆坡还是曼谷，实际上都比这低一到两倍。所以，很想听听你的想法，我们应该如何看待倍数，以及这其中的含义。

(11:10) Jeremy Au：

事情的真相是，这确实是美国的功能，而不是像个别证券交易所表现不佳的功能，因为美国确实拥有密集的资本。他们是散户投资者。他们是目前世界上最富有的国家。显然，他们拥有所有这些流动财富，而且按人均计算，他们仍然拥有这些财富。因此，试想一下，美国证券交易所不仅得到全球机构的大力支持，而且还得到拥有大量资金的散户投资者的大力支持，这些散户投资者正在投资 ETF 和整个股市。因此，从根本上说，这个资本漩涡正在从世界其他地方吸走越来越多的资本。因此，每个想在全球上市的人都会在美国证券交易所、纽约证券交易所或纳斯达克上市，因为日本的机构可以很容易地在资产上进行交易，但日本的散户投资者可能很难进入新加坡证券交易所，因为你们没有同样的市场覆盖范围。你们没有相同的交易工具等等。因此，我认为我们必须认识到，这是可以理解的，而且我认为很多创始人都会感到非常惊讶，因为他们会想，嘿，我已经完成了 A 轮融资，他们想把我推向美国上市。这意味着什么？

当然，如果你是一家越南公司，然后你又想在美国上市，那么突然之间，你也会遇到一些结构性的不利因素，我们在 Grab 和 Sea group 身上都看到了这一点。因此，他们都分别在纽约证券交易所和纳斯达克上市，一个通过 SPAC，一个通过传统的 IPO，当然，他们都发现了一个问题，那就是作为一家公司，当你在世界任何地方建立公司时，同样、 这不是新加坡或东南亚的问题，而是新兴市场的问题，但想象一下，你必须建立一个伟大的首席财务官，他不仅能够了解当地市场，而且还能得到华尔街的信任，然后你需要得到所有分析师的启动报道。然后，你的首席执行官只需花大量时间与所有分析师交谈，而大量的工作由大型机构完成，因为他们决定什么进入 ETF。他们决定什么进入，建议买入或卖出，持有什么。因此，这实际上是一个非常不同的领域，因为突然之间，你要利用的基本上是公共市场的专业知识，即使在新加坡也很难存在。他们主要在纽约，在某种程度上甚至不在旧金山。突然之间，你需要具备专业知识，能够谈论印尼、越南市场。这只是一个角度，但你可以想象它的另一面，即你是美国的散户投资者，但你不了解 Grab。你不了解 Sea 集团，因为你不了解东南亚。所以你很难看好它。

我记得在 2012 年的时候，我坐公交车一路走来，我记得我当时在和塞拉俱乐部的一个人聊天。他是个环保人士。他在旧金山，我和他一起坐巴士徒步太平洋冲撞小径。大概是2015年吧 大概是在那个时间段，2012年，2015年。他跟我聊起了一个叫特斯拉的话题。我记得他当时在聊世界，他叫杰里米，我对特斯拉充满热情，因为我是塞拉俱乐部的分会负责人，特斯拉将拯救世界，但这家伙是个伟大的工程师。我也明白这一点，因为我曾是福特公司的工程师，后来又成为一名新大学生，我觉得特斯拉电动汽车离我很遥远，很科幻，而这家伙却说，我全心投入，我把钱都投进去了，这是件好事。

因此，在某种程度上，有一种零售业的 "YOLO"，但这将是你需要有的一些必要的振奋，以便有一个伟大的首次公开募股反弹等等。因此，首次公开募股（IPO）的流行和反弹是非常关键的，因为这样你就可以开始逆向操作，即如果你知道市场上会有很高的首次公开募股市盈率倍数，那么即使你在净亏损的基础上，你的估值也会很高，对吗？因为美国市场看好未来预期，足以在短期内承担你的亏损，而这种行为在东南亚的散户投资者或机构中并不多见。然后，你可以向后退一点，但只是你的晚期资本，你从上市阶段的私募股权基金中获得的交叉基金。因此，后期阶段的私募股权基金可以有更高的倍数，以期待他们能进入那里。然后，你们的中期基金也可以有高倍数的预期。然后，处于早期阶段的基金也可以有高倍数的预期，然后他们自己也可以给出高倍数。

如此循环往复。所以问题是，为什么东南亚的风险投资不便宜？我一直记得那些创始人说，杰里米，东南亚的风险投资太便宜了。你知道，这就像是一种消极的说法。就好像是说，你们太便宜了，而相对于美国的风险投资，他们给的钱要好得多。而且，我认为部分原因显然是结构性的，因为东南亚风险投资公司的 LP 资本比美国少，但我认为这也是一种认识，即企业价值倍数也比美国低一个数量级，同样，东南亚初创企业的生态系统路径困难重重，我认为美国风险投资公司在与东南亚创始人会面时不一定能理解这一点，因为这些创始人都是受过美国训练和美国教育的。因此，在经济衰退时期，很多人从美国基金那里募集了大量资金，因为这个人长得像我，说话也像我，但碰巧只以 20 倍的倍数募集资金，而在市场顶峰时期，他们支付的是 100 倍的倍数。于是他们就想，哇，我和美国风险投资公司的朋友聊天，他们就想，哇，东南亚很便宜，零利率政策还没有渗透到东南亚。东南亚便宜了 5 倍，从 100 倍降到了 20 倍。然后就是付钱。现在尴尬的现实是，很多故事都没有实现，不幸的是，它们永远不会实现。现在，我们明显看到了美国风险投资公司的压缩，如果他们在东南亚投资，投资额要低一个数量级。即使是东南亚的风险投资，我想你也提到过，10 到 20 倍，我想你在东南亚也能看到 5 倍。因此，我认为存在这样一种动态，即公众退出的倍数和他们愿意承受的程度，以及交易所市场规模退出的数量和幅度，都会影响到后期阶段，也就是中期阶段，进而影响到早期阶段。我认为这需要一些时间在系统中渗透。

(是的：

我最近在香港，和一些私募股权投资的朋友在一起，他们总是跟我说："我不了解风险投资。我不理解风险投资，因为在私募股权投资中，当他们进行收购时，他们可以利用风险投资的杠杆作用，进行多次扩张，对吗？这意味着，他们以非常便宜的倍数进入，而且他们基本上是以这个类别或公司的倍数会向下扩张为前提的。但在风险投资领域，早期投资人的承销倍数很大，从种子期到成长期，承销倍数一直在压缩，最后如果发生首次公开募股，承销倍数就会比早期投资人的承销倍数更低。你是怎么考虑这个问题的？

(Jeremy Au：

我的意思是，这完全是对的，对吗？如果你从历史的角度来看，这是有道理的，对吗？你们的风险投资基金最初都是以美国为中心的，其中很多都投资于新加坡的初创企业，对吗？这些公司往往更加全球化。新加坡的人均 GDP 与美国相当，有很多科技公司。因此，早期阶段的初创企业，在某种程度上，最初的承销，感觉是有道理的，因为你有类似的风险投资策略，在某种程度上，像非常研发为中心的moonshot类型的初创企业投资，我认为。因此，我认为早期阶段的承保倍数相对较高，因为它总得有个起点。显然没有美国那么高，但也相对较高。然后，中期阶段的公司说，我也相信这个故事。让我们为其提供担保。我认为更重要的是，零利率政策时代的到来恰好为中期阶段或B系列和后期阶段提供了有利条件，特别是2021年、2022年的大规模印刷、大流行病时代，有很多游客、美国资金进入，他们为我们今天通常所说的B系列创造了大量的覆盖面、 B系列，东南亚的死亡之谷，我认为这不仅仅是山谷，因为它意味着，你走出了山谷，所以它就像一个悬崖，你刚刚掉下悬崖，然后你就像挣扎了两三个回合。如果你能成功进入证券交易所，那你就成功了。所以从这个意义上说，我认为山谷是乐观的。

随着时间的推移，所有早期风险投资公司都开始关注我们。我当时想，哦，好吧。这是一个伟大的创始人。很显然，我们也看到了不同类型的公司被承销。因此，纯粹的游戏少了。

例如，我们看到 Traveloka、Gojek 和 Grab。这些都是纯粹的、相对纯粹的数字游戏，主要是显而易见的、非常强大的物流部分和旅游部分，以及所有这些其他动力，但我认为，我们也开始看到像非常深入到印尼经济、越南经济的扩张，这些公司的资本国内生产总值比新加坡低10倍，对吗？比美国低 10 倍，对吗？再者，他们的市场规模没有印度大，即使他们的人均 GDP 相近，也没有中国的增长率高，对吧？中国的经济在过去十年中几乎翻了一番。

因此，当你不具备这些因素时，你的承保方式就会突然不同。所以，你最初的资金池承销的是一个很小的池子，看起来更像是美国类型的初创企业。然后，你对美国的战略做出假设。突然之间，你承销的初创企业就不一样了，更多的是融入地区经济的初创企业。然后你就开始看着这些人倒下。我认为这就是利润压缩开始发生的地方，所以我认为现在的情况是，有一段时间，从这个意义上讲，倍数相对较高。然后，由于后期阶段的到来，东南亚地区的人们开始关注更高的早期阶段倍数，市场变得火热起来。现在熊市来了，他们在美国的大部分人都走了。现在，中期企业突然开始意识到，早期企业也开始意识到这一点。因此，一切也开始重新压缩。所以我想，人们会想，我们该如何填平悬崖，再建一座山，让它变成平地呢？我想，大多数人的想法是，降低悬崖的高度，这样它仍然是一个落差，但可能是一个更渐进的落差。这就是我们所看到的。

(19:57) Adriel Yong：

我想你在 Orvel 内部也经常谈到这一点，对吗？在东南亚，我们投资的经济基本上分为两种。然后，每种经济类型都需要有自己的细微差别，评估初创企业、倍数，以及我们如何考虑他们的上市产品、招聘策略等等。你还想进一步阐述吗？

(20:16) Jeremy Au：

好的。而且，这将会出现在一个简短的节目中，一旦节目播出，我们也会在其中超链接，但我认为关于它的一个角度其实是人均GDP，对吗？我之前提到过这一点。美国的人均 GDP 约为 90,000 美元。很明显，旧金山和纽约的人均 GDP 都比这个数字高出数倍。因此，新加坡的人均 GDP 实际上与美国相同，都是 9 万美元。当然，新加坡是一个城市，对吧？因此，就消费者而言，美国有 3 亿人，而新加坡只有 500 万人。再往下看，马来西亚和泰国的人均 GDP 约为 15000 美元。然后是东南亚其他国家，即印度尼西亚、菲律宾和越南，其人均 GDP 约为马来西亚和泰国的一半，约为 7000 到 9000 美元。当然，这些国家的人口也更多。所以这很有趣。

我可以想象一下这两条对角线，对吗？这就像GDP最高的国家，资本非常少。而那些人均 GDP 较低的国家目前人口较多。因此，我认为这是一个有趣的动态结果，也就是当你为国内建设时，与你为美国建设时的对比。实际上，我们在印度也看到了这一点，对吗？有很多SaaS创始人说，我不为印度开发，因为印度的人均GDP与印尼、越南、菲律宾差不多。因此，印度的创始人也在分两条路线。一个是我想卖给我的本地人，所以我们在做快速商务，这完全是另一回事，但你知道，某种程度上的电子商务，是嵌入式本地融资，工作负载。因此，他们正在做各种各样的本地业务。还有一部分是，我想为美国打造 SaaS，因为我有印度侨民。我有一个印度工程团队，他们以前曾为美国的SaaS公司工作过。现在，加速器和风险投资基金都有了，他们真的有大风险投资基金。我就不提了，但他们真的有办事处，一个在印度，一个在旧金山，一个在纽约。然后他们培训他们，就像，我们将培训你如何销售，然后我们将把你带到那里，把你介绍给那些了解 SaaS 多倍的美国风险投资人，同时也把你介绍给美国的潜在客户，因为突然间你就有了这种动态，你支付的是印度水平的工资或新兴市场的工资，而不是美国的价位。从这个角度看，我们一直在争夺中国市场，因为中国的人均 GDP 很低，即使对他们来说也是如此。但我们有中国的成本结构，也就是白标、制造和物流链，他们会想，等等，我可以去美国花 10 倍的钱。然后，我可以给亚马逊的市场结构一个巨大的折扣，然后他们突然就可以退出了。

因此，中国的电子商务企业正在做印度 SaaS 企业正在做的事情，即试图利用这种套利或定价能力与成本结构方面的多重差异。因此，我认为东南亚是一个结果，我们看到两种类型的公司，例如，我们看到新加坡人都是这样，或在许多方面都非常以美国为中心。因此，他们会建立美国式的机构公司，然后我们会看到受过美国教育的东南亚人，比如受过美国教育的越南人、菲律宾人和印尼人，也会建立这样的公司。因此，他们在某种程度上也在利用这种结构为美国市场服务。我认为雅典娜就是一个很好的例子。他们在做电子援助，对吗？因此，他们在一个层面上所做的是，他们使用菲律宾的电子助理，然后他们使用某种程度的组织，但它的销售对象是需要行政助理的美国高管，对吗？

因此，他们正在这样做。我认为，我们在呼叫中心方面也看到了这一点，为什么我们有美国呼叫中心，美国客户也有东南亚或菲律宾呼叫中心，而我认为，如果你正在为印尼的实体经济建设，那么突然之间，你就要为印尼建设冷链，我们已经在这方面进行了投资。我们也在关注养鸡业，对吗？你知道，这就像实体店一样，尽可能在当地为印尼消费者提供印尼鸡，我们也在这方面进行了投资。因此，我认为这才是真正的关键所在，也就是突然之间，你必须对公司类型进行分叉。在我们将要链接到的那集节目中，我们将讨论其他不同的子类别和利基，这一点很重要，但我认为这些是主要的集群。啊，我忘了说了，我想还有很多散居国外的人，比如泰国人、菲律宾人、中国人、俄罗斯人、谁谁谁，但你知道，基本上他们都有全球欧洲思维。他们中的一些人要应对当地市场，我想我们已经看到他们在应对当地市场，他们倾向于与当地的创始人结盟。然后，他们中的一些人将真正开始应对全球市场，他们的本土市场，对吗？欧洲市场。所以我觉得你会看到很多加密货币的人，他们都在巴厘岛或其他地方。他们会想，好吧，我在为加密货币服务。我不能在我的国家做这个，因为它被禁止了，或者它太危险了，但我可以在新加坡、巴厘岛做这个，所以，我认为这些就是我要说的，在公司建设方面的分叉，但结果是，他们有多种斜线方法。

(24:49) Adriel Yong：

我认为你的美国离岸外包例子很好地联系到了下一点，这确实是房间里的一头大象，对吗？你的传统经济套利是，嘿，我是一家美国公司，向消费者销售一百美元的东西，我想增长我的销售额，但同时我也想随着时间的推移降低我的成本结构，我通过在新兴市场雇佣更便宜的劳动力来做到这一点。这样一来，你的利润率就会随着时间的推移而大幅提高，但在东南亚，是的，有人在尝试，有人在试图提高你的销售额，但与此同时，人们也在提高他们的成本结构，对吗？比如，人们引进昂贵的人才来解决往往是廉价的问题，我认为这也是为什么我们看到很多公司无法走上盈利之路的原因，对吗？这在你的经验中是如何体现的？

(25:37) Jeremy Au：

我觉得你说得很对，我觉得这要归功于你。你在 WhatsApp 上发了这句话，我看到后笑了，因为你称之为反向经济套利。我不知道正确的说法是什么。我相信会有更吸引人的说法，因为反向经济套利还不是正确的说法。我不认为这是正确的捕捉方式，但我认为它就像真的很到位，因为就像原因，我知道人们总是喜欢，好吧，为什么美国经历了高增长和低通胀？然后他们就说，基本上就是沃尔玛在卖这些非常便宜的衣服。随着时间的推移，它越来越便宜。然后沃尔玛就发展壮大了。是的，因为中国制造商生产的T恤衫越来越便宜。因此，你会看到美国的价格，或者，然后你会看到这个巨大的中国制造机器变得越来越便宜，越来越聪明，很明显，贸易制裁打破了这种关系。因此，所有这些中国制造商都将卖给辉茂，而辉茂将直接面向美国消费者，然后通货膨胀就会上升，等等等等。

所以，但你知道，这就像经济学的基本规律，就像比较优势一样，有些国家在某些方面做得更好，而有些国家在其他方面做得更好。那么如何发挥自己的优势呢？因为尽管美国更昂贵，但美国在研发方面真的很厉害，在太空火箭方面也很厉害。在所有这些方面都非常擅长。所以他们可以做得更便宜。他们可以做更便宜的太空火箭，别人也可以做。他们可以做比别人更便宜的半导体设计。他们可以做更便宜的产品设计，因为这都是关于比例的问题。我认为，中美脱钩的耻辱之一显然是，中国突然开始说，哦，该死，我需要学习所有这些东西。我需要学习如何制造火箭。我需要学习制造。

这对美国来说是个坏消息，但这将是未来的另一个话题，对吗？但我认为，我之所以这么说，是因为这是一个非常重要的经济概念，因为当我们突然谈到东南亚时，我认为我们已经多次看到这种情况，美国跨国公司正在争相进入东南亚。因此，我们在 Uber 身上看到了这一点。我想我们在 Rocket Internet 上也看到了这一点，其中很多公司显然都在招聘主要是外籍人士或在美国接受过教育的高管，这显然在某种程度上有点以新加坡为中心。因此，从某种程度上说，所有这些因素都使这些成本结构变得更加昂贵，很明显是按人计算的。其次，Grab 和 Gojek 对当地市场的反应能力稍弱，因为这取决于它们是否能超越 Uber，对吧？Grab 更快，更了解当地市场，而 Uber 则更快。因此，尽管 Uber 在技术、资金等方面占尽先机，但还是在竞争中落败了。所以，很抱歉，从根本上说，Uber 输了。新加坡是最重要的盈利市场，而且将继续是最重要的盈利市场。这是其一。

但另一方面，Uber 输给或选择输给 Gojek，这也是有道理的，因为印尼是一个非常昂贵的市场，但我想说的是，当然，Uber 为什么选择离开 Gojek，因为从根本上说，Uber 的成本结构要比 Gojek 在当地的招聘成本更高，但也要使用 Gojek，对吧？当地的摩托车出租车来做，成本结构更低，佣金也低，但说实话，体验更好，不一定更安全，但在时间上体验更快。因此，在这一块，你知道，结果是你使用了昂贵的劳动力，而这些劳动力却没有接触过。高速解决本地问题 这又回到了刚才的话题，作为风险投资公司的创始人，我也是董事会成员之一，那么问题来了，你是否在推动与美国相同的结果？你相信吗？或者你认为结果会很低？因为如果我认为这就是为什么我们在这里要说的是，如果你相信结果会是美国式的，那么雇用美国式的高管和拥有美国式的风险投资董事会战略并没有错，因为这样你就会想，看，结果也会是 100 亿美元。而且你还能在亏损的基础上退出纽约证券交易所。所以，我们还不如雇佣同样类型的人才。这些人才比本地人更了解战略。

我想我们已经开始意识到，从那时起，几乎每家初创公司都在继续从火箭和优步的校友中汲取人才，我知道他们还在，但我想你会看到，分叉的人要么进入全球SaaS领域，对吗？因为他们说他们对此很适应，但我认为我们看到的是，也许他们成为了高管，但团队却非常本地化。我认为我们已经看到了。我就不说了，但我们见过一位中国创始人。然后，他们的第一家公司主要由中国高管和中国运营商组成。但结果并不理想，因为对于印尼市场来说，中国人的成本结构太高了。因此，他们不得不做的下一个决定是，使用更多的本地人，而不是中国人。想想看，从中国调来的中国高管对于印尼市场来说成本太高了，对吧？那么，你怎么能为德国、欧洲或美国式的人才这样做呢？所以这根本行不通。

此外，我还想说的一点是，这也是单一国家战略与多国战略的一种对比。这是一个单一的税法、单一的金融法、单一的市场。在某种程度上，扩大运营规模可以实现规模经济。很明显，在印尼，一线城市、二线城市、三线城市，Dagangan的Ryan Manafe和Wilson在之前的播客节目中已经解释得很清楚了。老实说，就人均 GDP、结构和基础设施而言，它们显然仍有天壤之别。但至少从劳动力的角度来看，雅加达的人可以说，我可以成为扩张团队的一员，但我认为，如果你考虑从新加坡跳到雅加达扩张，那么新加坡人、美国人、欧洲人或中国人真的能够完成扩张吗？我想说的是，并不是他们做不到，而是雅加达一级到二级再到三级的难度要比从新加坡到胡志明市的市场扩张容易得多。

因此，从根本上说，这三次跳跃要难得多，但当然，我还是要说，从风险投资幻灯片上的旗帜角度告诉你，这对我来说要性感得多，你知道，就像新加坡吉隆坡，我是说，人们做新加坡、吉隆坡，人们就会说，哦，好吧。我当时想，新加坡、雅加达、胡志明市、马尼拉。胡志明市，马尼拉，就像是一条更性感的路。而我认为，你也许可以提出一个论点，也许新加坡、吉隆坡、曼谷感觉更理性一些。我想说的是，从首都的角度来看，或者你甚至可以说新加坡、香港、东京、首尔的人均GDP、文化、相似性、市场结构、政府方式更合理，但从旗帜的角度来看，把这些旗帜放在幻灯片上，放在去市场化的资金使用幻灯片上，看起来总是更性感一些。

(31:26) Adriel Yong：

我觉得你说得很对，你正在扩张的国家值得你再雇一个像国家执行团队一样的人，你的总经理、首席财务官，这阻碍了你的盈利之路，对吗？想象一下，如果你现在想做一个浅层次的地区性游戏。你知道我得再雇五个国家的总经理、五个首席财务官，在你的下一条路到来之前，你怎么可能实现收支平衡，对吧？而如果你深入当地，就会在 GNAP 上产生巨大的规模经济。

(31:54) Jeremy Au：

我认为这是正确的。我认为，这方面的一个例子是，很多SaaS创始人，例如，在新加坡，他们正在建设，然后他们试图去印尼，然后他们就像，哦，妈的，就像没人想买SaaS一样。没错。购买SaaS很难。我们谈到的原因是，SaaS从根本上说是要取代劳动力，对吗？所以我愿意支付订阅费，因为它能帮我节省时间。所以，我在做财务会计，我有一个付费的SaaS。我每月支付 50 美元，对吗？比方说，每个月一百美元，因为它帮我节省了一个新加坡会计师的费用，而这已经花掉了我九万美元的人均GDP。所以，我每年支付 1,000 美元，就能节省 90,000 美元。而如果你的劳动力成本是--这就是我们所看到的--像马来西亚和泰国那样是 15000 美元，那么这种交易是可行的，但这仍然是一种交易，对吗？哪些产业集群、哪些产业有意义。然后，如果你要去印尼，那里又是另一个数量级的小国，我们之前也谈到过，那么人们就会想，嘿，我可以雇人、实习生或大学生来做这个，对吗？

于是，很多SaaS公司的人就想，好吧，我想做服务地区。然后，这就是他们遇到问题的地方，因为他们开始在亚洲建立一个通用汽车公司，他们意识到他们没有同样的利润率。然后，他们要么削减成本，要么大幅降价，然后把它作为一种方式，作为一面旗帜，但也希望市场随着时间的推移有所改善，这是一个非常漫长、昂贵的过程。他们选择退出市场。当然，我认为人们所说的 "产品主导型增长 "并不奏效，因为 "产品主导型增长 "只适用于人均 GDP 高的国家。

所以，总而言之，所有美国关于初创企业和风险投资的真理在东南亚都会失效。是啊，就像看完 YC 视频再去看 BRAVE，但我觉得我们做得不好。事实上，我认为我们在这方面做得很好。如果你听每个播客，每个创始人都会说同样的话，比如 PLG 对我们不起作用，价格销售是关于劳动力成本的。所以我觉得我们听了所有的播客。而你就像，有点像真的很有想法，谈论这个晚餐谈话，我们有你缝在一起。你明白 一些YC和硅谷的陈词滥调有什么不好？当然，我认为，老实说，我认为我们未来要做的一件事就是，这次对话就是其中之一，我认为我们必须更明确地说明美国的逻辑是有道理的。

例如，我认为 YCBD 仍然有意义。如果你在新加坡、普吉岛、雅加达或马尼拉为美国市场建造建筑，我认为它仍然有效。但如果你是为当地市场而建，而当地市场的人均 GDP 要低一个数量级。如果在这一阶梯上存在根本性的基础设施差距，那么我认为事情就会开始分崩离析，尤其是在筹资方面。

(34:13) Adriel Yong：

是啊。所以，你刚才谈到的基本上是，你知道的，我猜，可能的解决方案的第一部分和东南亚，当我们思考过去十年出了什么问题时，对吗？当我们考虑该地区的风险投资时，还有什么其他的解决方案或我们因此而适应的其他东西？

(34:31) Jeremy Au：

是的，我的意思是，你刚才提醒了我，我们确实听起来非常看空，但我们想再次澄清，如果你是一家面向美国的公司，你仍然可以采用美国风格的方法，获得美国基金的回报，对吗？这是其一。当然，要诚实，我想迪米特里也说过，如果你的收入来自东南亚，那么你就必须了解这些退出结果。所以要诚实，要非常清楚。我认为我们要深思熟虑的第二部分是，无论是从创始人的角度，还是从风险投资的角度，都要深思熟虑公司退出结果的风险与回报结构，对吗？所以，我认为，从创始人的角度来看，我说过，如果你要解决的是西方的问题，使用昂贵的西方劳动力并没有错，对吗？

但我认为，如果你要创建的公司是为了解决国内问题，因为你关心这个问题，你是一个爱国者。你想在当地市场开展业务，那就可以，但你必须意识到，那些公司的退出结果，我认为这就是你看中国故事的地方，你也要看中国和印度的故事。不仅是一些爆炸性事件，还有一些他们的成功故事，说明为什么他们的资本效率更高，为什么比美国同行甚至欧洲同行更饥渴。所以，我在这里想说的是，如果你知道退出的结果会自动变小，那么就会改变你的筹资方式，对吗？其中一个原因是，我认为你在筹款时会更有纪律，对吗？因此，募集资金时，也许会以更严格的估值进行更小规模的募集，因为你想保留你的所有权。这是一方面。另一种方式是，老实说，你的结构更适合私募股权的那种结果。所以，你要接受亲朋好友的资金，一些早期阶段的资金，但你基本上是在告诉他们，听着，我的结果是一个亿。我要进行交易出售。

因此，从历史标准来看，你可以认为这是一种非常保守的做法，但我要说的是，这是一种非常审慎和明智的资本部署，在结构上非常有纪律。例如，我们在 Baskit 公司就看到了这一点。因此，我们说，嘿，这么多供应链公司都失败了，关键的启示是什么？他就说，我的现金流要比别人保守得多。因此，我认为构建你的思维模式，拥有这样的结构会带来一些新的机会。

我曾与一家 B2B 市场公司交谈过，他们的关键结构之一就是："嘿，当你在一个人均 GDP 较低的国家时，你的客户非常注重预算，而你的供应商效率不高或效益不佳，无法适应，对吗？因此，典型的 B2B 市场就会说，我要向供应商收取访问买家的费用。这其实行不通，因为他们没有资本或利润结构。哦，我们要转换供应商，提高他们的效率。然后，他们会给我一定比例的好处费。

但如果你从私募股权的角度来看，你就会说，你为什么不收购其中一家供应商呢？因为你是这么说的，这就是你从私募股权的角度考虑问题的地方。我们讨论过这个问题，小市值私募股权投资就像一种利器，即使作为风险投资，你的倍数较低，但购买一家工厂的倍数也很低，对吗？甚至更低。因此，如果你能获得我们谈到的债务或股权，比如你提到的私募股权基金能够评估债务的杠杆作用，那么就没有理由阻止一个体面的本地高管、创始人获得这些。如果你有正确的关系、正确的方法，同时也能向银行做出正确的承诺，表明你不会每年都出现巨额净亏损，因为银行肯定会说不，但如果你能建立一家盈利的公司，并拥有一系列盈利收入，那么银行就能借钱给你。然后，你就可以开始滚雪球，获得私募股权投资的结果，但当然，当你开始这样做时，对风险投资人来说，坏消息是创始人会说，嘿，我可以给自己支付现金流和工资。我不一定要在 10 年内实现上市退出。

这就是我认为风险投资的棘手之处，即如果你想在 10 年内实现公开市场退出，因为你有 10 年的基金承诺。啊，这是个棘手的问题。突然之间，对吧？因为如果你的创始人要去做私募股权投资，因为他们基本上是在说，好吧，我还是想成为一家市值十亿美元的公司。

我想在 20 年内做到这一点，我想使用债务和股权的混合方式，并愿意在每个阶段都盈利，那么我认为风险投资基金有不同的策略，对吗？其一，他们可以更早地进入这个阶段。风险投资类型的结果，但显然你需要有一个更长的时间跨度，所以也许是一个家族办公室，在某种程度上，或者你开始，我认为，所以你看到一些基金在新兴市场成为开放式基金。所以，基本上这是一个永续基金。所以他们不必在 10 年内退出。因此，纸面回报会继续上升。我认为另一种可能的方式是，你可以专注于那些仍然具有 "我们 "类型回报特征的 "我们 "风格公司。这些公司被东南亚市场所忽视。

因此，我认为还有一个角度。或者你就说，嘿，我其实是一家小市值私募股权投资公司，我，这就是你向所有 LP 承诺的。我认为，实际上很多风险投资基金，我们知道实际上已经与 LP 讨论过这个问题了，那就是，嘿，我们实际上要在我们想要资助或投资的公司类型方面向小盘私募股权靠拢，但这也会改变你的投资组合，因为你不再有一个回报率超高、在美国证券交易所市值达 100 亿美元的退出项目，而其他的项目则没有资本回报，你实际上是在赔钱。突然间，PE 看起来更有上限了。也许看起来像 10、9、1。我的意思是，我不知道正确组合的答案是什么，因为人们真的不知道，但我认为这就是我认为人们必须从根本上，如果你看看，是的。有趣的结构，是的。有趣的模式。在一个非常不同的方式。

所以，我认为这很难，因为突然之间，你有了风险投资，对不起，你突然有了创始人，他们会想，嘿，如果我以私募股权的方式建立这个公司，我其实可以，不需要退出。我可以每年给自己几十万美元，像国王一样生活，享受各种福利，而且我永远不需要退出。然后你会突然发现风险投资基金拥有这些公司的少数股权。他们无法退出，因为他们只能通过二级市场退出。而如今市场上的二级市场交易价格至少要打五折，甚至六折、七折，这是一种可怕的退出方式，因为这些交易没有足够的流动性，同时也没有足够了解东南亚市场的买家。所以希望随着时间的推移，这个生态系统能变得更好。因此，我认为这只是一个角度。我认为这就是私募股权的做法，购买至少 51% 的控股权，这意味着你有权说，好吧，我推动一家公司走高增长的 IPO 路线，因为我仍然控制着这家公司，我不希望他们放慢脚步，或者如果他们想放慢脚步，我可以替换首席执行官。他们推动公司进行私募股权交易出售，这仍然是可行的。所以，他们可以有效地强迫，不是强迫，我是说无论如何都要强迫所有者，对吧？因此，他们可以将其出售给另一家看到全球机遇的私募基金。

因此，私募股权公司在全球范围内考虑得更周到一些，我想说，收购方也更友好，你也可以卖给企业战略收购方，因为你有能力扣动扳机，或者，我想我见过一些私募股权基金。我只是想说，听着，我们现在不能卖。现在是熊市，但我们还是持有资产吧。我们有 51%、75%、100% 的股份。我们就持有资产，然后套现。这样就能利用更多的债务来释放资产的价值。我们用它来购买另一项资产 我们卷起来，我们去购买另一个资产，并把它卷起来。因此，拥有多数控制权的私募股权公司有很多不同的方式。

再说一遍，我想说的是，你看到的很多措施其实都是创始人可以做的。创始人也可以卷起铺盖，用现金收购其他公司。他们自己也可以卖给战略收购方，或者卖给私募股权投资公司。没错。当然，如果你在早年疯狂地稀释自己，然后卖掉，疯狂地拆分，因为你就像在疯狂消费。那么很显然，私募股权投资的结果对你来说就很糟糕了，因为突然之间，你看起来就像你自己，你让自己赚了十亿美元，但你花了20年才达到你的股票结果。所以，这很快就会崩溃。

(41:35) Adriel Yong：

我的意思是，我觉得你提到的很多观点都很好，对吗？为并购筹集资金，这实际上是一个很好的时机，因为很多公司都在努力筹集资金。我认为，在这个时候，强大的公司和强大的团队可以筹集资金，进行收购和整合，从而实现某种程度的垂直整合和更好的利润结构。我认为还有另一个有趣的问题，即作为基金，如何降低投资风险，从而降低进入价格。你谈到了私募股权如何利用杠杆，但我认为我们也开始看到，人们正在进行更多的二级交易。我认为这在历史上是非常忌讳的，你不相信你的创始人，对吧？但事实上，这对很多方面来说都是一个双赢的局面，我认为，对所有投资者来说，这都很好，因为他们有快速的流动性，而且所有投资者的回报情况可能只是两到三个X，他们很高兴就可以收手了。而你的基金需要更高的回报率，因为基金的模式和策略不同，但对于购买者来说，你知道他们会以更低的价格买入，因为有了二级市场，然后对于创始人来说，他们会清理他们的资本表，他们会带来更多有用的战略资本。那么，你对促成二次交易有什么看法？目前的市场状况如何？

(杰里米-欧

我的意思是，我对此喜忧参半，但因为我认为，从技术角度看，作为风险投资基金，你需要实现回报，对吗？因此，在四年内实现两到三倍的回报率，实际上是非常好的，因为基本上你至少实现了 20%、30% 的净资产收益率，你能够做到这一点。而你并不需要解锁 10 倍，比如 100 倍的年限，对吗？因此，我认为曲线的形状或凸度非常重要。这显然适用于资金筹集和利润压缩，但我认为二级交易也是如此。

你不希望出现这样的情况，在规模的另一端，我们只说你有一个 10 年期的基金，然后你就完了。因为你是一个封闭式基金，你必须在 10 年内完成，那么你就不得不在第 10 年有效出售，或请求 LPs 批准延长你的基金年限。然后，二级市场的买家就会知道你必须卖掉，然后你就会陷入很糟糕的境地，尤其是因为你碰巧是在熊市或平市而不是牛市时卖掉的。因此，在某种程度上，如果你很聪明，你在牛市中卖出，你的选择性，我认为有技术这一块，我认为基金每个人都做对了。因此，我认为每家基金公司都开始聘请一名警察、聋哑人来帮助他们解决交易问题。但我也认为，我们开始看到，我认为反过来说，我认为我们开始看到更多的二级基金在东南亚推出。我认为一些香港或中国的二级基金也开始探索东南亚市场。

同样，我认为这是家族办公室的功劳。这可能是家族办公室持有的好资产，因为他们没有 10 年的基金寿命要求，因为它可以永远持有，对吗？多代资产。我认为，我们也会看到私人债务公司的进入，因为Heliconia等债务结构化公司，因为他们再次看到了机会，看到了风险投资的复杂性，并允许董事会有这样的能力，同时也允许有能力理解的首席财务官有这样的能力。

(44:34) Jeremy Au：

所以我认为技术方面，我同意你的观点。我认为在当前的熊市中如何解决这个问题。我认为，从根本上说，在一天结束的时候，我总是说，永远不要让尾巴摇着狗。风险投资的出发点是允许创始人进行交易，并为他们提供早期风险资本，但创始人、执行团队和首席财务官才是真正从根本上推动和创造价值的人，对吗？如果说得通的话。因此，如果人们平均需要 20 年才能创建一家市值 10 亿美元的公司，那么资本的主要来源就应该是私募股权基金或开放式基金，比如决定开放式的风险投资基金、家族办公室、政府基金或债务，对吗？

我的意思是，这些都是，所以我想说的是，但如果你正在以一种可能成为十亿美元公司的方式进行建设，不管它是什么，你是新加坡人或散居美国的人，为美国市场建设，就会有美国式的回报。或者你只是找到了一些非常幸运的东西，对吗？

也许有什么东西从根本上解锁了。哦，你有一捆隐藏的优势，对吗？你有监管优势，你有网络优势或资本优势，而这些是大多数人所不具备的。所以，你想比有机企业更快地实现这一目标。那你就应该抓住它。所以，我想说的是，这就是为什么我在某种程度上对二级市场褒贬不一，因为我认为，如果每家风险投资公司都以二级市场为导向，那么我们最终就会变成势头交易游戏，如果你认为这是基本的价值创造，那就没问题，因为基本上我们是在说，我们在交易风险回报曲线，如果没有价值创造，就没有退出。然后，他们称之为 "傻瓜游戏"，即谁拿着袋子，我们在零售加密货币中经常看到，谁对公司了解最少，谁就拿着倍数最高的公司，他们无法出售二级市场，也无法退出。

所以我觉得我想说的是，这感觉还不错。从技术上讲，因为这是每个人都应该做的。我认为每个人都已经在这么做了，但我担心的是，如果我们不在董事会层面上严于律己，帮助创始人了解单位经济和业务的基本现实，让他们创造价值，而我们却让公司内讧，因为他们只剩下了股东，到头来，我们只是在老老实实地坑害伟大的创始人。从风险投资中吸取了错误的教训。我们已经看到了很多，实际上，我想吉塔和我在上一次播客中也讨论过这个问题，我们也链接到了，但我们只是看到风险投资人有真正的巨大责任来提高他们的游戏水平，了解业务，花时间在业务上，停止阅读子堆栈或YC视频。

然后，再利用、再包装，把老酒、昂贵的老酒装在亚洲瓶子里，但是，然后，然后就不行了，公司就爆炸了，然后，风险投资公司、负责人或合伙人就退出风险投资公司，加入其他公司。我的意思是，后果由创始人承担。对员工也是如此。对工作、对供应商都有影响。我觉得风险投资公司确实有责任，因为他们有能力让我们，就像我们正在做的那样，讨论这个问题，进行模式匹配，在我们内部进行真正坦诚的对话，并与创始人进行真正坦诚的对话，对吗？因此，我认为风险投资公司负有真正的责任。我个人觉得，风险投资公司并没有真正站出来，因为这不仅仅是二次创业的游戏，而是创造价值的游戏。否则，这只会在某种程度上破坏生态系统，因为在某种程度上，每一家处于后期阶段的美国风险投资公司都会说：好吧，我觉得东南亚的倍数很便宜。

所以我要支付比美国低但比东南亚高的倍数。但事实证明，它的董事会经营不善，或者会计工作很糟糕。所以我再也不干了，因为我会丢面子，我将无法晋升，无法为我的养老基金或医院系统创造回报，也无法为我的大学捐赠基金创造资金，所以我认为，我认为有一定的，我们正在谈论的真正的政治，但我认为这就是我认为的风险投资的地方，当你走出游戏。

我认为，我之所以认为你和我都喜欢谈论这个问题，是因为我们都有创建公司的经验，也都有风险投资的经验，所以我们都想坦诚相待。所以我认为，对于创始人来说，希望你能听听这个播客，或者听听其他人的真知灼见。

我推荐吉塔。她超级诚实。Shiyan 也超级诚实。Wings 也超级明显。他们都是播客的共同主持人。但他们都以自己的方式诚实。石嫣在做一个全球基金。她不做东南亚基金。所以她很挑剔，但也很直接地给出反馈。

很多人喜欢，我个人也喜欢，但也有很多人不喜欢，因为他们会想，哦，这是不是太悲观了？其实荣也是这么做的，对吧？他的投资组合选择其实很有趣。我认为这反映了他的美国视角，同时也反映了他对曼谷生态系统的理解。吉塔也是如此，对吗？她非常坦率，对当地的商业经济也很有想法，因为她曾经是一名。也曾是一名运营商。所以，我认为这就是我的基本解决方案，很明显，解决方案一就是要超级诚实，每个人都要超级诚实。

当然，第二点就是要深思熟虑，明智地提高资本效率。因此，你的增长战略要有超强的纪律性，因此，筹资战略也要非常有纪律性，因为你必须了解 B 系列的悬崖。削减、缺陷，这些都在发生。我认为，第三点对我来说非常关键，我认为第二轮融资是创造即时价值的一个子集，因为没有其他方法可以做到这一点。但我不想看到整个游戏都是二级交易。我真的认为，如果要我说，那就是如果有一个非常强大的社区，我真的希望那个勇敢的社区能够真正专注于纪律、资本执行和价值创造，因为我们了解这两件事情。之前我们彼此坦诚。因为我们明白市场是艰难的。我想说的是，我想有一个人，有时候人们会告诉我，嘿，杰里米，你是不是太悲观了？你是不是不喜欢这个生态系统？我想，不，我是个爱国者。我从美国的生态系统回来，我说，我不会在旧金山或纽约最大化我的职业生涯和企业价值，因为如果基本生态系统和基本行业正在增长，即使是牛市和熊市，我也能获得最大化，对不对？我是说，我是东南亚的爱国者，但我不是说我不喜欢这个生态系统。

我只是说，我们还早。如果我们诚实，如果我们严于律己，如果我们专注于价值创造，一切都会好起来的。但是，如果我们诚实、守纪律，我们都专注于相互交易，有效地进行淋浴游戏，就会发现，哦，谁是笨蛋？哦，我以 20 倍的价格卖给了那个家伙，而我以 3 倍的价格买进，然后你就会说，你没有创造价值，对吗？我是说，好吧 技术上讲，你确实创造了价值，因为你比任何人都更相信创始人，但你还是没有，我是说，这不是你入股的原因。我是说，如果你说，我们互相欺骗，我们遵守纪律，我们创造价值，那么很多人就会被烧死，如果我们诚实，我们努力创造价值，但我们根本不遵守纪律，因为我们花钱就像喝醉酒的水手。那么，我们也不可能达到目的。因此，我认为生态系统必须有达尔文式的希望，显然也要有抱负。我认为你需要做到这三点：诚实、创造价值和遵守纪律。但我觉得，我是这么想的。

(50:53) Adriel Yong： 我想，杰里米和阿德里尔的早餐节目到此结束。我很期待下一期节目。在过去的10年里，我们很高兴能就东南亚风险投资进行不同的讨论，从雇佣昂贵人才的反向经济套利，到现实的退出结果，我们可以期待1亿、2.5亿的MNA，甚至是IPO，而不是美国的数十亿美元IPO，甚至是基金战略、利用杠杆的部署、二次融资等。

(51:23) Jeremy Au：

是的。

(51:23) Adriel Yong：

太棒了。谢谢，Adriel。